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真实的原因和想象的原因（2）
战后，外来移民实际上停止了进入美国，这是限制外来移民法律造成的结果。虽然名义上并不是战争的一部分，但限制移民的法律反映了同样的敌意，这种敌意也能加剧战争。移民法从政治角度和社会角度看都很重要，但并没有立即对经济产生重大影响。甚至在战前，人口增长率就缓慢下降，而外来移民的结束则强化了一个已经存在的趋势。外来移民的下降部分地被黑人自南向北的迁移所弥补，这些黑人取代了那些如果没有限制移民的立法则可能来到美国的外来移民。因此，限制外来移民的立法的经济影响就很难说清楚了。
收入分配不平等状况在20世纪20年代恶化了。收入不平等在大萧条开始之前达到顶峰。这使得一些人认为工人在20世纪20年代后期买不起工业产品，也就是所谓的“消费不足”是引起大萧条的原因。这种观点从如下观察中获得某些支持：工业生产下滑之前住宅投资就开始下滑，并且大萧条一开始汽车购买量就急剧下降。
这个证据是没有说服力的。20世纪20年代，利润在国民收入中的比重是上升的，达到国民收入的约5％。如果资本家的边际消费倾向比工人低10％，那么由收入变化所造成的消费下降则仅仅占国民收入的。这在大萧条中根本算不上什么重要因素，以至于引起衰退。仅消费一项在1930年就下降了10％。住宅建设通常也有其自身的运行规律，而汽车销售的迅速下降则伴随着几乎所有的经济萧条。“消费不足”或对应的“过度生产”，在对大萧条的研究中是无用的概念。
工业生产在1929年开始下降。这次的衰退看起来并不像一次大规模萧条的开始，而是像1907年和1921年那样急剧而短暂的经济低迷。它是由1928年和1929年紧缩的货币政策引起的。这次信用紧缩并非由国际压力造成，当时美国和法国已经积累了大部分世界黄金储备。联邦储备委员会曾试图抑止它所认为的股票市场上的投机热潮。经济学家们甚至争论20世纪20年代末股票价格的急剧上涨是否确实就是投机泡沫，目前还是没有定论。
信贷极度紧缩，这足以解释大萧条第一个阶段中生产和价格下降的大部分原因。虽然联邦储备委员会认为它可以抑制流向华尔街的信贷而不伤害经济体中的其他部分，但这是错误的。就像英格兰银行（the Bank of England）原以为它可以运用货币政策来维持英镑的币值而不损害英国的国内经济一样，这也是错误的。
然而，这种政策最初对经济的冲击不大，不足以引起一次深入持久的萧条。没有迹象表明经济是如此脆弱，以至于6％的利率就可以引起经济的螺旋式下降。如果经济确实是那么脆弱，那么大萧条就应该从1921年那次短暂的急剧的衰退开始。
相反，在经济低迷时期还有其他的冲击，这就延续甚至加剧了通货紧缩。从1929年秋天到1930年底，有五个事件在大萧条的传播中起了显著作用。这五个事件是：纽约股票市场的崩溃、1930年的《斯穆特霍利关税法》、米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman）和安娜·施瓦茨（Anna Schwartz）所说的“第一次银行危机”、全世界商品价格的崩溃，以及消费者信贷对消费所造成的影响。
大萧条起源于股票市场崩溃的学派思想没有得到历史的证明。自大萧条以来，股市上下起伏很多次，但对收入趋势并未产生像大萧条那样的影响。最明显的例子就是1987年秋天的股市波动。这和1929年的股市波动是极其相似的，股票市场下跌的量几乎相同，下跌的天数也几乎相同。
如果1929年的股市下跌是对经济的一个重要且独立的冲击，那么1987年的股市下跌也应该引起同样的灾难。在这之间的半个世纪中，股市发展壮大了，并且关于股市的消息也是普遍深入的。在1987年更多的人拥有股票，即使这样股票在个人财富中所占的比重也比1929年小。而且国际经济上也有和1929年相似的压力，主要是美国的而不是德国的债务问题。而且全世界的股票市场在1987年时比20世纪20年代末更接近同步运行。
尽管大众媒体充斥着有关经济将进入衰退的猜测，但世界经济在1987年秋天并未陷入低迷。已经持续了五年的工业生产景气继续快速发展。这就是说，股市大跌本身并不足以引起一次经济衰退。 电子书 分享网站
真实的原因和想象的原因（3）
每一次的变化都不是很大。每次股市大跌后，股票市值的大部分仍旧保留下来。股票市值波动所造成的影响因而也是很小的。1929年的股市大跌有助于将联邦储备委员会的紧缩货币政策传导到整个经济中去，但其本身并非强有力的或独立的因素。1987年的股市大跌反映了对里根财政政策的担忧，但就像以前类似的股市大跌一样，它对经济支出的影响微乎其微。
这并不是说1929年的股市大跌对经济没有影响，作为信息传播机制的一部分，股市大跌有几个方面的影响。它使个人财富减少了10％；提高了消费者的财务杠杆，也就是说提高了消费者债务和资产的比率；毫无疑问，它也增加了消费者对未来的不确定性。这些影响中的每一个都倾向于减少消费者的开支，尤其是对耐用消费品的需求。美国经济在1930年经历了消费的下降，这是一个很大的问题，很难轻而易举地解释。而这些影响构成了部分解释。
认为《斯穆特霍利关税法》是引起大萧条的主要原因这一观念一直以来根深蒂固。当时就有人这么认为，在第二次世界大战后又被反复提起，最近大众讨论的话题和一般的历史记载中，虽然这种观点很流行，但是其论据是缺乏理论依据和历史事实依据的。
关税，就像货币贬值一样，是一项扩张性的政策。它将对外国生产者的需求转向了国内生产者。这虽然可能产生低效率，但这只是其次要的影响。《斯穆特霍利关税法》也可能伤害那些向美国出口的国家。然而流行的观点确实是该关税法引起了美国的大萧条。也就是说，外国关税对该关税法报复，减少了对美国出口产品的需求。
出口在1929年占GNP的7％，在接下来的两年中，出口减少了相当于1929年GNP的。考虑到这些年中世界需求的下降，这些下降并非全可归因于《斯穆特霍利关税法》引起的关税报复。即使是这样，实际GNP在这些年里下降了15％以上。考虑到所有可能的乘数效应，出口需求的下降只能是引起大萧条的一个小原因。而且关税法所引起的国内需求增长部分地弥补了出口需求的下降。因此，关税法造成的任何紧缩效应都是微小的。
银行破产和通货紧缩
弗里德曼和施瓦茨在他们经典的《美国货币史》（ Monetary History of the United States）一书中提出，美国大萧条中主要的传播机制就是银行恐慌。大萧条中共有三次银行危机，他们认为发生在1930年12月的第一次银行危机和美国银行（the Bank of United States）的破产有关。弗里德曼和施瓦茨认为，如果银行面临恐慌时采取限制支付的措施（这是19世纪的一个常规做法），那么大萧条可能就不会发生。他们争论说1893年和1907年的限制支付措施就迅速结束了银行的暂时停业，并促进了经济复苏。
1893年和1907年限制支付措施的结果表明当时的美国经济是非常稳定的。限制支付就相当于银行拒绝履行其职责，即按照面值将存款换成通货。当单独的一家银行拒绝按照面值支付存款时，从法律上讲这家银行就破产了。但是，当银行业都这么做时，就相当于存款相对于通货的有效贬值。
像所有的价格一样，存款的价格也取决于供给和需求的力量。那些担心存款价格下跌的人想卖掉存款，这就拉低了存款价格。而那些认为存款价格已经降低并且应当回升到面值的人想购买存款，这就抬升了存款价格。存款的市场价格就是想卖掉的人的存款供给正好等于想买进的人的存款需求的价格。1893年和1907年的通货升水从来没有超过4％，并且升水在一个月内就几乎消失，尽管全额支付稍后才恢复。也就是说，大多数人预期银行将会迅速恢复按面值支付存款。他们没有预期会出现大的经济萧条或进一步的银行危机。他们没有急匆匆地卖掉已经打折的存款。
因而弗里德曼和施瓦茨对1930年的银行危机采用了前后不一致的立场。一方面，他们认为经济是不稳定的，一个微小的事件就可以引起大萧条。实际上他们将大萧条的原因追溯到1928年本杰明·斯特朗（Benjamin Strong）的去世。即使如此，他们认为大萧条的主要原因是1930年的银行危机。另一方面，他们含蓄地指出经济是非常稳定的，而限制支付措施将仅仅引起存款价格的微小变化，就像1893年和1907年的情况，只有2％或3％的变动。进而，这些变化将带领经济进入平稳发展的轨道。他们不能同时使用两种方式来解释大萧条。要么是存在着比纽约联邦储备委员会首脑之死更为强有力的冲击，要么是1930年的经济远比1893年和1907年的经济更不稳定（从而银行存款的暂缓支付只能产生有限的影响）。如上所述，前种情形已经有所叙述。
真实的原因和想象的原因（4）
弗里德曼和施瓦茨认为1930年12月的银行倒闭增加了银行对存款准备金的需求，并增加了公众对现金的需求，从而减少了货币的供给。这进而影响了消费开支。如果这样，那么货币紧缩政策将通过金融市场影响收入。即使大萧条的进展最终导致了货币需求的降低以及低利率的出现，我们仍旧应该能够观察到在银行危机时期利率的上升，这是银行危机造成的任何影响都自然发展之前的事情。在1931年初我们没有观察到这样的信用紧缩。
1930年11月和12月银行破产有所增加。但是这些破产银行所负债务增加额的绝大部分来自于两家银行的破产，即田纳西州的考德威尔（Caldwell）银行和纽约市的美国银行。这两家银行在20世纪20年代经历了无限制的增长，在逐渐形成的大萧条的压力下，这两个过度膨胀的金融帝国崩溃了。
如果将这两家银行破产形成的负债从那几个月中所有破产银行的总负债中减去，那将发现其他银行破产所造成的负债比重增加是显而易见的，但其规模却不如1931年夏天和秋天银行破产所造成的负债增加。银行破产的水平也回到了1930年末时的水平，这种状况持续了4个月。除了田纳西州的短期利率有短期的上升之外，短期信贷市场对此并未做出反应。1930年底的货币存量并没有下降，也不存在足以产生一场大的具有宏观经济后果的对货币量的冲击，也就是说“第一次银行危机”并未产生直接的影响。
相反，公众手中增加通货持有量的趋势开始出现。这种趋势和当时其他的事件关系很小。因此，从1930年“银行危机”开始出现的货币供应量增长率的变化被其他原因造成的变化所淹没，因此就没有理由预期利率将对这样的变化做出反应。
选择机制被提出以解释银行危机所造成的影响。本·伯南克（Ben Bernanke）所提出的最新流行观点认为银行恐慌所造成的影响是通过信贷配给发挥作用的。对很多要借钱的企业来说，贷款变得更加难以获得。要贷款的企业为了得到贷款而不得不接受银行对其进行的详细调查了解，或者选择不去贷款。公布的利率并没有反映这些增加的成本，因为这是被批准的贷款的成本，而不是被拒绝的贷款的成本。
任何出借方都拥有关于不同公司相对风险的不完全知识。银行在利用所有可得信息方面具有专业优势。银行作为低成本的融资中介而获得了大部分贷款业务。当银行倒闭时，它们就不能扩大信贷，而其他银行为了保护自己则会倾向于提供更具有流动性的贷款。这就减少了最有效融资中介服务的供给，提高了服务的成本，进而提高了借钱人的贷款成本。
这种假设由具有代表性的时间序列回归来检验，这种回归解释了工业生产的运动趋势。一个更直接的检验则是检查不同行业的进步。伯南克明确地指出高涨的信贷中介成本对家族公司和小公司造成的伤害远比对大公司造成的伤害大。于是，银行破产对主要由家族公司和其他小公司组成的行业所造成的伤害远比对由大公司和基础稳固的公司组成的行业所造成的伤害要大。
但是大公司的出现是和生产下降呈正相关的，而不是像信贷配给假设所预期的那样呈负相关。和1937—1938年的情况相比，我们可以看出大萧条中的跨行业工业下降并不是不同寻常的。先不说银行危机，就其严重性和持续时间来看，工业衰退的模式也并非例外。没有证据表明银行体系的戏剧性崩溃导致了不同寻常的工业衰退模式的产生。
我们要注意不能将婴儿和洗澡水一起倒掉。20世纪20年代末，美国金融体系接连受到股市下跌、商业破产、银行倒闭和国际事件的打击。在股市崩溃后，公司将其融资的场所从股市转移到债券市场。从1929年到1930年，新增股票净发行额减少了25亿美元，而新发行的债券净额增加了14亿美元。因此，低等级工业债券的价格在1930年后期开始下跌。增加的债券供给降低了其价格，而商业和银行破产则提高了债券的风险，从而降低了对它的需求。
公司可以以优惠贷款利率（其在1929年到1930年间稳定地下降）获得银行贷款的成本和规模较小的公司发行工业债券的成本之间存在着一个缺口。这就是伯南克所说的溢价，虽然已经很好地反映了这种溢价。基准利率和其他利率之间的差别很好地反映了即使没有银行破产也同样存在的信贷资金压力。另外，由于债券的分类评级反映了当时风险的增加，风险债券的收益就提高了。其原因有二：一是给定风险的债券价值更低，任何给定债券这时变得更具有风险性。二是大型企业可以获得贷款的成本远低于小公司。然而，跨行业的工业衰退表明，是否能获得贷款并不能